【华泰证券钢铁,建材】库存现拐点,需求全面恢复需待Q2

2020年春节后,受疫情影响,国内多缓复工,影响1-2月钢铁、水泥等需求,库存较高。近两周钢材社会库存、水泥熟料库容比出现改善,建筑用钢成交量恢复至往年同期水平,水泥出货率、粉磨站开工率恢复至七成,但数据存在瑕疵,例如建材成交量包含钢贸商间交易量。根据百年建筑网,上周劳务到位率63%,搅拌站运转率仅为往年同期的四成,我们判断Q1真实复工强度或不乐观,全面复工需等待Q2。水泥3月末有望实现全国均价企稳,短期相对看好基建占比高、部分开启涨价的区域;但建筑钢材高成交或部分透支未来需求,提示短期钢价、钢铁股下行风险。

截至3月20日,钢铁方面,长流程产能利用率已从2月底开始从底部上行,建筑用钢产量自3月份明显上行;钢厂库存已连续两周下行,社会库存首次下行。水泥方面,全国粉磨站开工率为44.2%,近两周提升明显加快;全国重点水泥企业水泥库容比72.6%,较前一周下降0.8pct。生产、库存等数据好转,部分反映了渠道商和工地终端需求改善预期,备货增加,但因工地、钢贸商可能过度囤货,无法反映真实需求的全貌。

据百年建筑网调研统计,截至3月16日,样本施工企业开工率接近95%,项目实际复工率74.5%,环比前一周提升18pct。人员方面,我们认为劳务到位率更接近建筑工人实际复工情况,截至3月16日,劳务到位率仅63%,环比前一周增加11pct,但仍低于同期华泰交运团队测算的77.3%人员返程率水平。截至3月25日,我们估算全国人员返程率升至93.3%(因商务出行增加可能导致高估),官方预计4月上旬将完成全部农民工返程运输,因此,我们预计4月上旬劳务到位率对施工的约束将逐步结束。

截至上周五,全国重点水泥企业出货率达到60%,相当于高峰期的七成,华东中南区域恢复较快,华北略放缓。建筑用钢日成交量接近往年同期,区域上与水泥一致。但需注意的是,水泥钢材渠道库存水平较难判断,且农村水泥需求占比约20%,故上述两项指标或存在“失真”可能,但混凝土的保质期仅2-4小时,混凝土搅拌站运转率更能体现工地实际的复工现状。截至3月25日,搅拌站运转率11.5%,约为正常30%水平的四成,或侧面验证目前施工强度仍然不高,修复至正常水平需等待20Q2。

从前述劳务到位率、搅拌站运转率看,Q1建筑工地真实复工情况或不乐观,未来机会仍需关注需求与库存两者的赛跑。钢铁方面,前期因工地囤货较多,可能部分透支未来需求,预计一段时间内,需求水平无法支撑电炉开工率提升,行业供给曲线尾部较陡峭,需求小幅下行,价格可能下跌较多,提示短期钢铁股下行风险。水泥方面,当前价格仍处于降价去库存阶段,但可能已处于尾声;前期水泥出货率和磨机运转率需求可能主要来自重点工程和农村需求,后期建议重点关注搅拌站运转率提升。

2020年1月,新冠肺炎疫情在武汉开始爆发,此后迅速扩散至全国,现已进入全球“大流行”阶段。据华泰固收团队报告《重新审视2020年中国经济——一文看遍债市宏观基本面系列报告》(2020.3.21),预计一季度GDP增速可能出现负增长,第二、三季度GDP增速能够恢复到4%-6%。再向后看,四季度经济有可能因库存压力、逆周期政策缺抓手而出现增长瓶颈,增速可能略有放缓。

疫情对建筑全产业链均带来较大冲击。受疫情影响,2020年春节后绝大多数行业均停、缓复工,以地产、基建为代表的建筑行业由于现场作业要求高,所受影响尤为明显。地产、基建施工较长时间的中断,影响了钢铁、水泥、混凝土等建材需求,特别是钢铁行业由于生产具备连续性,供给端受影响较小,加上运输受阻,钢厂库存高企;水泥商砼行业与钢铁不同,冬春季大部分生产线处于错峰停产,因此供给端压力小于钢铁行业,但由于下游需求恢复迟缓,短期同样面临库存高企、价格下跌的压力。

作为钢铁、水泥等周期行业的重要下游,建筑施工项目的复工复产情况备受关注。针对建筑行业,按业主不同可以分为政府投资类项目、房地产开发企业投资类项目、一般工业企业投资类项目,按项目类型可以简单划分为“基建工程”和“地产工程”。根据各地政府此前的复工时间表,除一般按照2月10日安排正常复工的省市外,部分城市在建设工程领域,复工优先级普遍遵循“重点工程(市政基建为主)→一般民生工程(保障房安居房等)→其他工程(一般房地产工程)”的顺序。

本报告通过钢铁、水泥、混凝土等施工上下游行业指标,交互验证工地目前真实的复工复产进展,并尝试通过部分指标领先滞后关系对未来的复工进程进行前瞻。指标间的相互关系主要有:钢材和水泥作为重要的原材料,正常的供给是保障下游建筑行业正常施工生产的前提,但库存高企的情况会对生产和后期价格走势形成一定的制约;同时人员是否正常返程、是否能在满足疫情防控要求下正常到岗,也是其正常施工生产的前提。进而在前述条件基本满足的情况下,建筑工地真实的复工情况,一方面可以从原材料的利用情况反映,例如钢铁的建筑用钢成交量、水泥的混凝土搅拌站运转率等;另一方面可以从人员是否到位(劳务到位率)、企业是否真实开工(施工企业开工率)、项目是否真实复工(项目实际复工率)等指标进行反映。

截至3月20日,钢铁方面,长流程产能利用率已从2月底开始从底部上行,建筑用钢产量自3月份明显上行;钢厂库存已连续两周下行,社会库存首次下行;水泥方面,全国粉磨站开工率为44.2%,近两周提升明显加快;全国重点水泥企业水泥库容比72.6%,较前一周下降0.8pct。生产、库存等数据好转,部分反映了上游工厂走货较快,但由于是下游需求好转的必要不充分条件,因此还需要更多能够反映下游需求即时数据的支持。

长流程钢厂生产具有连续性,疫情期间基本未停产,但由于销售受阻、库存高企,且出于对未来钢价、利润的悲观预期,部分长流程钢厂通过检修等方式进行减产,全国高炉产能利用率自2月初开始下行,此后随着疫情逐渐得到控制,运输、销售逐步放开,高炉产能利用率自2月底从底部上行,据Wind,截至3月20日,达到80.3%,较前一周上行0.5pct,已基本达到去年同期水平。

短流程方面,由于可以随开随停,一般春节期间多停工,疫情期间因为人员返程受限、下游需求停滞等多方面原因,复产情况较差,自3月初开始低位上行,据Mysteel,截至3月20日,达到25.9%,较前一周提升13.4pct,复产进度较快,但较2018、2019年历史同期水平仍有一定差距,约为30pct。

样本钢厂建筑用钢周产量水平与高炉产能利用率表现较为一致,在2月份为低位波动,3月份开始出现较为明显的上行,据Mysteel,截至3月20日,建筑用钢周产量达393万吨,较前一周上行32万吨。

疫情期间供需错配,加上物流受阻,钢厂钢材库存迅速攀升,建筑用钢钢厂库存在3月初达到高位,此后随着疫情逐渐得到控制,运输、销售逐渐放开,开始向社会库存、终端进行转移。据Mysteel,截至3月20日,建筑用钢钢厂库存为840万吨,较前一周降114万吨,为连续第2周下行。

钢材社会库存表现与钢厂库存基本一致,但疫情期间累库程度较轻,主要因运输受阻。此后随着运输逐渐放松,部分钢厂库存向社会库存转移。据Mysteel,截至3月20日,建筑用钢社会库存为1844万吨,较前一周降40万吨,首次出现下行。

一般而言,熟料经过粉磨站加工制造成水泥,虽然大多数企业在渠道方面保持直销与经销并存,但总体而言由于无法长周期库存的特征,水泥熟料的社会库存仅停留在中转库环节。目前水泥下游需求占比主要来自基建、地产和农村,比例大致为4:4:2,具体因区域和投资结构的不同而不同。我们以熟料窑和粉磨站的开工和库存情况作为上游指标分析,水泥企业发货率、混凝土搅拌站运转率等指标作为下游需求的即时指标。

根据百年建筑网对全国274家水泥熟料生产企业的调研,截至3月25日,水泥企业开工率为78.8%,熟料企业产能利用率为60.1%,环比前一周分别提升6.9pct、6.0pct,处于有序复产阶段。

由于环保约束,20Q1大部分熟料生产线处于错峰生产周期,因此水泥熟料企业生产端更为可控,但需求启动滞后导致前期库存较高,目前正处于去库存阶段。根据数字水泥网的统计,截至3月20日,全国重点水泥企业水泥库容比72.6%,较去年同期上升14.1pct,但较前一周下降0.8pct,我们预计水泥库容比拐点已经显现。其中华东库容比下降较为明显,但绝对值水平仍高达78%,为近五年最高水平;华北由于产能发挥控制更好,库容比水平反倒低于2016年年初水平;中南受湖北地区影响亦处于高库位运行。

从熟料企业库容比来看,与水泥企业库存类似。根据卓创资讯的统计,截至3月20日,全国重点水泥企业熟料库容比67.9%,较去年同期上升12.1pct,但较前一周下降3.8pct,降幅明显,熟料企业向粉磨站和中转站发货明显增加,熟料库容比拐点已经显现。

从重点粉磨站的开工率情况来看,近期水泥熟料产业链的运转有所提速。根据卓创资讯的统计,截至3月20日,全国粉磨站开工率为44.2%,较去年同期的55.3%仍有差距,但近两周提升明显加快,上行斜率明显倾斜。与去年节后恢复同等开工率水平相比,今年疫情影响磨机开工约一周半时间,我们预计3月末磨机开工率将基本达到去年同期水平。

分区域来看,华东、华北和中南三个主要区域中,华东、中南地区粉磨站开工率近期维持快速提升态势,其中华东区域上周已基本接近2016年开工率水平。我们预计本周随着湖北省内重点工程有序复工复产,我们预计中南地区开工率未来两周将看到继续提速。华北区域上周小幅放缓,但随着京津冀严防疫情病例输入正常化和重点项目的推进,我们预计磨机开工率将维持较快上行趋势。

根据住建部最新统计,截至3月8日,全国共有19.25万个在建房建和市政基础设施项目,已开复工11.19万个,开复工率58.15%。而根据百年建筑网对10449个施工项目的三轮样本调研(调研时间段分别为2.25-3.2、3.3-3.9、3.10-3.16),截至3月16日,第三轮调研显示样本施工企业开工率接近95%,剩余未复工企业主要为湖北省内企业;项目实际复工率(项目复工个数/样本项目总数)为74.5%,环比前一周的56%提升18pct。

根据国家发改委对全国1.1万个重点项目的统计,截至3月20日,重点项目复工率为89.1%,较2月6日的2.3%明显提升,其中南方地区98.1%,北方地区60.3%。重大铁路、能源类项目基本实现复工,公路、水运类项目复工率达到97%,各省重大工程项目是当前开复工主力,也是当前上游钢材、水泥的主要需求来源。

截至2019年末,全国共有建筑业企业10.38万个,从业人员5427万人。根据我们在今年2月18日外发的《建筑建材复工进度统计调研及量化测算》中的测算, 2017/2018年全国农民工总量为2.86/2.88亿人,其中从事建筑业的农民工比重分别为18.9%/18.6%,环比分别下降0.8pct/0.3pct。

根据交通运输部的统计数据,3月22日全国铁路、道路、水路、民航发送旅客总量为1749万人次,环比减少0.09%,同比减少62.29%。我们参考华泰交运团队的估算方法(《交通运输客流日报(2020.3.20)》),当前人员返程率约为83%。目前官方最新数据为3月7日国务院联防联控机制举行的农民工返岗复工“点对点”服务保障工作发布会,彼时统计的返岗复工农民工7800万,返程率60%,略低于2月25日交通运输部预计的目标值66.7%,主要流向是长三角和珠三角,其中广东、浙江外省农民工返岗复工率达到70%,江苏外省农民工返岗复工率约60%,初步预计到4月上旬,农民工返岗运输将基本完成。因此,我们初步预计建设工程完成全面复工复产将至4月上中旬。

同样,我们根据百年建筑网提供的三轮样本调研数据,截至3月16日,1.04万个施工项目劳务到位率(项目已到位务工人数/项目实际所需务工人数)为63%,环比前一周提升11pct。结合前文对主要省市工程复工时间表的梳理,我们预计大部分建设工程项目已于3月中旬复工,已到位务工人员中隔离人数占比将趋于减少,项目实际复工率预计较快上行。但与同期华泰交运团队测算的77.3%人员返程率相比(《交通运输客流日报(2020.3.17)》),施工项目劳务到位率绝对水平仍然偏低。而从百年建筑网三轮调研的项目复工率与劳务到岗率(到位劳务中可上岗比例)比较来看,3月9日至3月16日项目复工率提升明显快于劳务到岗率提升,反映短期劳务短缺掣肘,施工人员仍然出现一定程度的短缺。

同时,我们以某大型建筑工程企业的复工样本来看,3月以来项目复工个数、现场管理与作业人员持续上升,单个项目复岗人数由3月初的105人升至3月23日的133人,复工复产进度呈现加快。截至3月23日,公司按项目个数估算的复工率约为88%。

据Mysteel,从贸易商建材成交量数据看,目前全国整体水平已基本达到往年同期水平,其中南方大区、华东大区恢复情况较好,已基本与往年同期基本持平;北方大区恢复较慢,目前略低于往年同期水平。

需注意的是,该数据是以钢材贸易商为调研主体,除了对上游钢厂和下游终端需求(工地等)的贸易量外,还包含贸易商间交易部分,因此可能会存在高估建材市场成交活跃度的情况。

从钢材测算需求看,据我们的测算,截至3月20日,建筑用钢周度测算需求已达到635万吨,较前一周增314万吨,已基本达到往年同期水平。但需注意的是,该数据可能存在统计样本偏差。

从水泥企业发货来看,截至3月20日,全国重点水泥企业出货率达到59.5%,同比下降22.2pct,但环比前一周大幅提升20.1pct。虽然较往年70%-80%正常水平仍有差距,但已经相当于往年发货高峰85%的七成。从近两周发货速度来看,下游开工需求处于加速恢复期。从上周发货情况来看,华东和中南区域恢复较快,华北略放缓。

搅拌站运转率反映目前需求仅恢复至去年同期四成左右。根据百年建筑网对全国506家小样本混凝土搅拌站的调研,截至3月18日搅拌站运转率仅9.5%,环比前一周提升3pct,仅相当于去年同期的40%,恢复较慢,反映下游需求实际启动较慢,我们预计主要是与一般地产工程在建项目复工较迟有关。

对比水泥来看,截至上周五水泥出货率恢复至往年同期七成左右,而混凝土搅拌站运转率恢复至同期四成,我们预计真实的工地复工强度或在两者之间。而至于建筑用钢成交量恢复至往年同期水平,我们预计存在提前备货现象。根据百年建筑网最新调研数据,截至3月25日搅拌站运转率提升至11.5%,约相当于正常水平30%的四成,剔除湖北后为15.42%,较上周有所提升,反映需求仍在逐渐释放。其中华南、西南区域恢复较好,华中受湖北影响仍然低于全国平均水平,也与前述钢材、水泥数据一致。

建筑工地实际需求有望于Q2恢复至正常水平。我们在判断建筑行业复工复产情况时,一方面需关注以钢铁、水泥为代表的上游原材料的供应情况,但由于水泥、钢材均存在囤货可能,因此部分关注度较高的指标存在“失真”可能,例如建材钢铁成交量、水泥企业出货率等指标。从这些指标上看,近期下游需求复苏情况较好,特别是建材成交量已恢复至往年同期水平,水泥出货率恢复至往年七成水平;但进一步相对独立、受其它因素影响较小的指标看,目前建筑工地真实复工情况仍然不乐观,例如劳务到位率明显低于人员返程率和项目复工率,混凝土搅拌站运转率仅恢复至去年同期40%。因此我们对Q1建筑工地真实复工情况偏谨慎,但随着湖北省内工程建设逐步恢复正常、4月上旬农民工完成返程运输,我们预计20Q2实际需求有望恢复至正常水平。

提示钢铁股下行风险,水泥需关注搅拌站运转率提升。从前述劳务到位率、搅拌站运转率看,Q1建筑工地真实复工情况并不乐观。钢铁方面,前期工地囤货较多,部分透支未来需求,预计一段时间内,需求水平无法支撑电炉开工率提升,行业供给曲线尾部较陡峭,需求小幅下行,价格可能下跌较多,提示短期钢铁股下行风险。水泥价格短期仍处于降价去库存阶段,但可能已经处于尾声;前期重点工程和农村需求基本实现恢复,与水泥出货率和粉磨站开工率基本匹配,但高于搅拌站运转率恢复水平,也反映了中转库和工地有一定备货,后期建议重点关注搅拌站运转率提升。

由于较多数据均为样本数据,如独立电弧炉产能利用率、建筑用钢成交量、劳务到位率等等,或存在样本偏差,与实际情况存在一定出入。

由于统计数据基本均在约1周左右的滞后,因此可能存在目前真实复工复产情况大幅好于报告中描述的情况。

香港科技大学理学硕士,清华大学经济学士。2015年4月-2017年6月华泰证券钢铁研究员,2017年7月-2018年3月川财证券钢铁研究员,2018年4月至今,华泰证券钢铁煤炭研究员

香港科技大学理学硕士,北京理工大学材料学学士。2018年3月-2019年3月华泰证券中小市值研究员,2019年4月至今,华泰证券钢铁煤炭研究员

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